위기 또는 기회: 부동산

위기 또는 기회: 부동산

글로벌 부동산과 같은 실물시장은 기업 보다 낫다는 의견도 있지만, 역시 차별화가 진행 중이죠. 일반화할 수는 없겠지만, 펀드 위주로 보면 다음과 같은 특징이 있습니다.

코어(core)나 코어 플러스(core plus) 같은 핵심전략펀드들은 1분기 실적에 반영된 영향이 펀드마다 차이가 있습니다. 미국 오픈엔드 코어 부동산 펀드 지수인 NFI-ODCE에 편입된 24개 펀드 중 22개 펀드의 가격평가를 한 회사가 담당하고 있다고 하니, ODCE 인덱스에 편입된 코어 펀드의 수익률은 펀드간 큰 차이는 없을 거라고 합니다. 인위적으로 손실을 당기거나 미루지는 않았을 거라고 하면, 인덱스 기준 분기 수익률은 소폭 낮아진 모습입니다.

코어 플러스 펀드의 경우, 외부 평가사를 통해 평가를 하기는 하지만, 운용사 내부 정책에 의해 가정들이 조정되기도 합니다. 미국의 경우 3월까지는 코로나19 영향을 크게 받지는 않았으나, 이후 분기 보고서가 나오기 전까지 임대료 감면 또는 유예 등 현금흐름이 영향을 받기 시작했습니다. 이를 현금흐름이나 할인율, 자본환원율(cap rate) 등에 미리 반영한 펀드도 있고, 3월까지는 발생하지 않았으니 2분기에 반영하는 펀드도 있습니다. 아직 6월이니 2분기에 미치는 영향을 더 지켜봐야겠지만, 전분기 대기 적게는 10~15%, 많게는 15~20% 하락을 예상하는 사람들이 많다고 합니다.

충격을 분산하기 위해 일부 펀드들이 1분기에 손실을 선인식 했지만, 1분기 숫자가 안 좋다고 모든 펀드들이 보수적으로 평가했다고 볼 수도 없습니다. 모든 펀드를 같은 잣대로 볼 수는 없겠지만, 숙박시설(hotel)이나 상업시설(retail) 비중이 높다면 1분기 실적이 안 좋은게 보수적으로 평가한게 아닐 가능성이 높습니다.

대신 숙박시설이나 상업시설 비중이 거의 없는데, 1분기에 10~15% 정도 손실을 반영했다면 2분기 추가 하락 폭은 제한적일 것이고, 바닥을 알 수는 없지만 2분기말에 투자를 하면 바닥은 아니더라도 무릎에서는 살 수 있을 거라는 의견도 있습니다. 핵심전략, 핵심자산일 경우입니다.

오히려 분기 실적이 평균보다 좋아진 펀드도 있습니다. 손실을 이연하거나 미반영해서일 수도 있지만, 공모시장(public market)과 사모시장(private market)을 다 투자할 수 있어서일 수도 있습니다. 코로나19로 인한 상장주식 등 공모시장의 충격은 실물시장 보다 훨씬 컸으며, 유동성 공급에 대한 기대로 회복도 빨랐습니다. 공모와 사모시장을 동시에 보면서 가격과 본질가치의 괴리를 노려서 REITs나 CMBS를 투자했으면 짧은 시간에 높은 수익이 가능했죠.

기회추구형(opportunistic), 특수상황(special situation), 부실채권(NPL) 등 비핵심(non-core) 전략. 앞서 다른 글에서도 언급했듯이 당분간 없을 투자기회냐 너무 이르냐에 대해서는 이견이 존재합니다. 2020년 출시펀드가 최근 가장 좋은 빈티지(vintage)가 될 거라는 의견과 너무 이르다는 의견이 있죠.

둘다 가능한 시나리오이자, 이거 아니면 저거가 아닌, 둘 다 동시에 진행될 것으로 예상되고 있습니다.

(1)선순위가 CMBS이고, 메자닌 투자자는 메자닌 플레이 할 능력이 없는 자산, (2)금융위기 직후에 펀드가 출시되어서 청산시점이 도래했는데, 이미 펀드 기간 중 몇차례 리파이낸싱을 통해 투자원금 회수가 완료된 자산 위주로 3분기에 헐값에 매물로 나올 가능성이 있어 투자기회가 될 수 있을 겁니다.

다만, 숙박시설과 상업시설의 어려움은 언제까지 지속될지 모르고, 재택근무가 상시화되며 비핵심 업무시설의 매물증가와 가격하락 등 스폰서가 아닌 자산자체의 구조적 부실화가 지속될 것으로 보입니다.

이전 글에서 언급했던 3분기 이후 기업들의 본격적인 어려움 역시 시차를 두고 상업용 부동산에 영향을 줄 것으로 보입니다. 임차기업의 부실화는 임대료 등 현금흐름에 영향을 줘서 업무시설에 부정적 요인이 될 것이며, 구조조정을 위한 보유 부동산의 처분은 투자기회를 제공할 수도 있을 겁니다.

이러한 여러가지가 복합적으로 발생함에 따라 금융위기 직후처럼 무엇을 사도 오르는 것이 아니라 자산별 차별화가 발생하며, 운용사들에서도 실력있는 곳과 없는 곳의 차별화가 이루어질 것으로 보입니다.


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이곳의 모든 글이 그렇듯, 투자를 권하기 위한 글이 아니며, 투자의사결정에 대한 근거가 될 수 없습니다.