중국경제에 대한 작은 생각

중국경제에 대한 작은 생각

중국의 1% vs 한국의 1%

예전에 중국 사람과 이야기할 기회가 있었습니다. 그 때, 그 사람은 말하더군요. 중국의 상위 1%가 한국의 1%보다 많다고. 그건 당연한 이야기이니까 아무 생각이 없었습니다.

그 다음 말은 중국의 상위 1%의 1인당 평균 富가 한국 상위 1%의 1인당 평균 富보다 많다고 합니다. 사실 여부를 떠나 기분이 좋지는 않았지만 빈부 격차가 심하다는 거니 뭐 자랑은 아니라고 생각했습니다. 

그리고 그 다음 말. 중국의 상위 1%의 능력이 한국의 상위 1% 보다 뛰어나다고 하더군요. '뭐야?'라는 생각이 들기도 했지만, 생각해 보면 한국의 상위 1%에 해당하는 재능을 지닌 사람이 대한민국 전체 인구를 넘을 수는 있다는 생각이 듭니다.

중국 사람은 그러더군요. 더이상 한국은 따라갈 대상은 커녕 경쟁 상대로도 보이지 않는다고. 특유의 대국적 거만함이기도 하겠지만, 전혀 틀린 말은 아닌 듯 싶습니다.

중국의 지역격차

중국의 지역격차는 심각한 수준입니다. 사회주의 체제하에서 인민들을 따라오는 대상으로 생각하지 그들의 의견을 그다지 존중하지 않는 중국이지만, 두려워 하는 사람들이 있는데 바로 서북지역의 실업자라고 합니다.

밖에서 보는 중국은 동쪽에 몰려있는 대도시들입니다. 엄청나게 크고 발달한 도시들 앞에 중국이 이렇게 발전했구나 생각하는데 그 이면에 있는 서북지역의 높은 실업율. 1년 넘게 서구의 압력에도 굴하지 않고, 위안화를 실질적으로 미국 달러화에 pegging 시켜온 이유라고 합니다.

서북지역의 대개발 진척도가 향후 중국의 경제를 전망할 중요한 단서가 될 거라고 합니다.

생산공장으로서의 중국

미국에서 중국과 거래하던 사람을 만났을 때 그 사람은 이미 생산공장으로서의 중국은 경쟁력이 없다고 단언하였습니다. 인건비는 오르고, 설날과 추석, 한 해 두번은 거의 한달간 일을 안하기 때문에 동남아 보다 경쟁력이 없다는 것입니다.

그러나 언제 열릴 지 모르는 중국인들의 지갑을 바라보며 들어와 있고, 그러다 보니 중국은 첨단산업 외에는 푸대접하고 있습니다.

이러한 모습은 FDI 유치에 부정적이 되었다기 보다는 양극화로 해석됩니다. FDI 자체에 부정적인 것이 아닌 자국의 구미에 맞는 선별적인 FDI를 유치하는 것이기에 그러면서도 동시에 위안화 절상을 쉽게 용인하지 못하는 이유이기도 합니다.

중국의 거대한 내수시장

글로벌 기업들이 바라보는 것은 사실 거대한 내수시장인데 기업들이 기대한 만큼 잘 열리지 않습니다. 유대인과 함께 태생적 장사꾼이라는 중국인들의 소비성향도 그 이유가 있지만, 또 다른 이유는 빈부격차입니다.

중국은 세계 최대의 명품 소비국입니다. 대부분 해외에서 삽니다. 산다기 보다 싹쓸이 한다는 편이 맞죠. 그러나 그들도 자국산을 아직은 싸구려라고 보기에 정작 자국내에서 소비는 많지 않습니다. 반면 가난한 사람들은 소비할 여력이 안됩니다.

이러한 상황이 바뀌고 있답니다. 좋은 건지 나쁜 건지 요즘 젊은 이들은 빚을 내어 소비를 하고 있기 때문입니다. 하지만 소비대상은 역시 고급제품에 국한되어 있습니다.

성장 vs 거품붕괴?

작년까지는 큰 이슈가 위안화 절상과 긴축정책이었습니다만 올해 들어 또다시 성장정체와 거품붕괴론이 나오고 있습니다. '또다시'라는 표현을 쓴 이유는 자주 나왔었던 우려이기 때문입니다. 한번도 그대로 되지는 않았지만.

성장정체와 거품붕괴를 우려하는 쪽에서는

1) 작년 이후 급증한 젊은 층의 카드사용이 2003년 우리나라 카드사태를 닮았다고 봅니다. 미국도 그렇고, 한국도 그렇고, 다른 나라가 밟았던 길이지만 발전 과정에서 꼭 지나치는 길이 카드발 신용대란 이라고 합니다.

2) 부동산 버블. 비정상적인 부동산 버블은 이제 터질 때가 되었다는 시각입니다. 1년 이내에 문제가 가시화될 거라고 주장합니다. 이 부분은 아래에서 좀더 이야기 하겠습니다.

3) 은행부실. 이야기는 덜 되지만 중국은행의 부실채권에 대한 우려가 다시 증가하고 있다고 합니다. 부실 발생때 마다 '공적자금 투입 -> 부실채권 정리 -> 부실채권 증가 -> 공적자금 투입'이라는 악순환을 겪어온 중국은행들이 언젠가는 무너질 수 밖에 없다는 시각입니다.

경제성장 과정에서 발생한 대출의 상당부분은 그 돈이 주식이나 부동산으로 흘러들어갔을 것으로 예상됩니다. 경기가 꺾이고 자산거품이 빠지는 순간 부실화로 이어질 개연성이 높아 부실채권은 단발성이 아닌 지속적 위협이라고 합니다.

4대 은행이었던 농업은행을 더이상 4대은행으로 언급하지 않고 있는 것도 부실채권을 견딜 수 없는 농업은행을 언제든 정부에서 포기할 수 있기 때문이라고 보기도 합니다.

4) 임박한 위안화 절상을 듭니다. 절상을 안하고는 더이상 버틸 수 없으며, 위안화 절상시 실질적으로는 수출경쟁력을 잃어가고 있던 중국이 견딜 수 없을 거라는 시각입니다. 하지만, 중국이 자국 경기에 피해를 주면서 까지 절상하리라 여기는 시각은 소수입니다만 안심하기도 어려운 부분입니다.

서로 얽혀있다 보니 몇번 반복하게 될텐데, 위안화 절상은 실업율 증가, 자산가격 하락 등 경제 다른 부분에 미치는 영향이 커서 앞서 말한 부실채권 증가와 은행 부실이라는 2차 충격으로 이어질 것을 우려하기도 합니다.

5) 성장의 정체. 크레딧 분석시 가장 두려워하는 것은 수익성 악화가 아닌 성장의 정체입니다. 가장 효과적인 리스크 관리는 성장이라고 하기도 하죠. 다만 중국과 같은 고성장이 지속되기는 힘듭니다. 세계 경제가 '신경제'니 'IT혁명'이니 하며 지속적인 고성장이 이제는 가능하다고 말하기도 했습니다만 결과는 모두 거품붕괴로 이어졌듯이.

긍정적으로 보는 쪽에서는 

1) '사회주의 경제'를 듭니다. 자본주의 애널리스트들이 사회주의를 장점으로 드는 것이 아이러니한 부분이기도 한데, 오히려 사회주의 경제이기 때문에 앞서 말한 문제점들을 계속 잘 통제할 수 있으리라는 시각입니다. 기본적으로 중국의 지도층의 역량에 대한 믿음이 뒷받침되어 있습니다. (우리도 그런 평가를 받는 지도층이 있었으면 하는 바램이...) 기본적으로는 금융위기 이후 미국식 자본주의 시대는 가고, 중국식 경제의 우월함을 내세우는 중국의 입장과 같습니다.

2) 수요의 회복. 중국의 내수가 회복될 시점이 다가오고 있다는 시각입니다. 중국산의 품질도 좋아지고 있다는 점과, 1인당 GDP가 증가함에 따라 자연스레 소비도 증가할 수 밖에 없다는 점을 주목합니다. 앞서 언급한 카드 사용 증가도 긍정적 현상으로 봅니다.

3) 선진화 되는 금융구조

중국은행에 대해 긍정적으로 보는 쪽에서는 시가총액을 주목합니다. 미국계 은행들의 몰락 후 (어쩌면 유럽계 은행도 몰락할지 모르는 상황에서) 중국계 은행은 글로벌은행 시가총액 상위권을 차지하고 있습니다. 물론 규모가 모든 것은 아니며, 보다 중요한 점으로 은행개혁이후 중국은행이 건강해졌다는 점을 듭니다.

아래에서 언급할 증권시장에 대해서도 개혁이 예정대로 진행되고 있으며, 그동안 발생했던 롤러코스터 장세에서 중국당국의 대응이 생각보다 훌륭했었다는 점을 긍정적으로 봅니다.

그들은 최근 중국의 모습이 영국에서 미국으로 경제주도권이 넘어가던 때의 미국과 닮았다고 까지 합니다.

중국의 증권시장

기본적으로 중국의 증권시장은 나뉘어져 있고, 중국경제 규모에 비해 작은 시장입니다.

본토에서 위안화로 거래되는 A주, 본토에서 달러화로 거래되는 B주, 홍콩에서 달러화로 거래되는 H주는 투자자도 다르고, 특성도 달라집니다. 같은 기업의 주식이니까 상관관계가 없다고는 할 수 없지만, 주요 투자자가 다르다 보니 높지 않습니다.

성장률을 비교시, 2003년 A주는 -17.2%였는데, H주는 +194%였으며, 2004년 A주는 -6.5%였는데, H주는 +21%였고, 2005년 A주는 -35.9%였는데, H주는 +142%였습니다. 2008년 A주는 +61%였는데, H주는 +49%였습니다.

또한 중국경제 규모에 비해 시장이 작다보니 중국경제는 계속 활황인데, 증권시장은 폭락을 계속하는 일도 빈번히 발생합니다.

중국의 증권에 투자하려면, 중국에 대해서 알 뿐만 아니라 중국의 증권시장에 대해서도 알아야 합니다.

우후죽순 많은 중국펀드들이 생겨났습니다만, 기본적으로 대다수 펀드의 운용자들이 중국과 중국의 증권시장에 대해 잘 아느냐고 물어보면, 그렇게 좋은 이야기는 못듣습니다. 전부다 그런 건 아니겠지만, 잘되면 좋고 안되면 말고 펀드가 많다고 합니다.

중국의 부동산 시장

중국의 부동산 시장은 2009년 3월을 저점으로 가파르게 상승하고 있으며, IMF는 글로벌금융안정보고서(2010.04.23)에서 한국, 중국 등 아시아 국가들의 부동산 시장 버블에 대해 경고하기도 했습니다.

한국의 부동산은 고전을 면치 못하고 있는 반면, 중국은 여전히 고공행진 중이어서 버블논란이 계속 되고 있습니다.

이러한 급등은 주거용 부동산 위주이며 그 특징에서도 앞서 말한 중국의 빈부 격차와 지역 격차를 알 수 있습니다. 전체적인 상승이라기 보다 신규 고급 주택 위주, 동부 연안 대도시 중심의 급등이 그 특징입니다.

그 원인은 금융위기 이후의 유동성 공급을 들 수 있는데,

1) 금융위기 이후 위기 차단을 위한 중앙정부의 유동성 공급

다른 국가와 비교시에는 상대적으로 높은 수준이지만, 중국만 놓고 볼 때, 중국은 수출둔화에 따라 경기부양을 위한 저금리 정책을 시행하였습니다.

2) 글로벌 금융위기에도 굴하지 않는 중국의 수출과 그로 인한 외화 유입

중국이 원하는 만큼은 아니었지만, 금융위기 이후 여전히 수출은 양호한 모습을 보였고, 이로 인한 외화유입으로 유동성이 증가하였습니다.

3) 내륙의 불안으로 인한 위안화 가치 통제를 하여서 유동성 증가

중국노동사회안전성 분석(FT, 07.5.11)에 의해도 -5~10%이상의 위안화 절상의 경우 광둥지방에만 3.5백만명의 도시근로자 실직 증가가 예상됩니다. 또한 10백만명의 농촌근로자가 일자리를 상실할 것으로 예상합니다. 여기에 농산물 수입에 따른 농산물 가격폭락 등 디플레이션도 우려되므로 실업이 아닌 농촌근로자들 역시 수익이 현격히 감소될 것으로 보입니다. 결국 광둥지방으로 부터의 사회불안 및 폭동에 대한 우려가 상존해 있습니다.

위안화 가치를 낮게 유지할 수 밖에 없는 이유입니다. 그러다 보니 2008년 모건스탠리의 분석에 따르면 중국 유동성 증가의 제 1요인은 외환보유고 증가였습니다.

4) 핫머니 유입 증가

위안화 가치와 관련있는 이야기이므로 앞의 내용과 이어지는 부분이기도 한데, 이론상 환율은 양국의 금리차이를 반영하게 됩니다. 환을 이용해 투자하는 사람들은 실제 환율은 균형을 유지하기 보다 금리가 높은 국가의 통화가치가 오른다고 봅니다. 저희 회사에도 그런 펀드 제안을 종종 받고는 했었습니다. 중국으로 핫머니 증가하는 이유도 금리 차가 그 원인입니다. 금융위기 이후 중국을 제외한 거의 전 세계가 제로 금리에 가까운 초저금리를 유지하므로 위안화 절상에 베팅을 하게 됩니다.

환율절상을 할 수 밖에 없다는데 베팅을 한 핫머니가 2007년 이후 꾸준히 유입된 것으로 분석됩니다. 중국의 중앙은행은 환율유지를 위해 달러를 매입하게 되고, 중국내 유동성은 증가되었습니다. 공급된 유동성은 2007년 중국 A주의 비정상적인 폭승을 이끌었지만, 그 후 점차 부동산으로도 흘러들어갔다고 봅니다.

5) 대출의 증가

은행들은 유동성이 넘치다 보니 대출을 증가에 박차를 가했고, 이 과정에서 지방정부 및 부동산개발업자와 함께 부동산 거품을 조장 또는 최소한 묵인하게 됩니다. 동시에 대출의 증가는 다시 유동성 증가 원인이 됩니다.

6) 금융시장 미비로 부동산을 통한 재테크

이미 가계의 가처분소득대비 저축률이 30%가 넘고, GDP 대비 총저축이 50%에 달해서 세계 최고 수준의 저축률을 보이고 있다보니 추가저축에 대한 유인은 적습니다. 또한 경제규모에 비해 작은 증권시장은 롤러코스터 장세를 보이며 오를 만큼 올랐습니다.

그러다 보니 넘치는 유동성은 결국 부동산으로 모이게 되었습니다.

그 결과 부동산 가격이 급등하고 자연스레 부동산 시장에 대한 거품논란에 휩싸이게 됩니다. 거품으로 보는 근거는 다음과 같습니다.

주택가격이 가처분소득대비 높은 수준입니다. 2009년 중국 주요도시의 가처분소득대비 주택가격(PIR)은 8을 상회하고 있습니다. 대략적으로 5이상이면 적정 수준을 상회한 것으로 봅니다.

북경 등 주요도시의 임대료/주택가격 비율은 3%선입니다. 2005~2006년 6%대였으므로 매우 낮은 수준으로 다시 말하면 주택가격이 과도하게 올랐다는 분석을 할 수 있습니다.

주요도시의 공실율은 20% 수준으로 알려져 있습니다. Global Distressed Solution社의 Jack Rodman은 북경의 실질공실률을 50%까지 보기도 합니다.

이러한 의견에 대해 거품이 아니라고 보는 쪽에서는 

우선 도시화되며 주택가격이 상승하는 것은 자연스러운 현상이라고 봅니다. 그리고 세계 최고수준의 가처분소득증가율을 고려시 어느 정도 빠른 주택가격 상승은 인정되어야 한다고 합니다.

또한 PIR 기준이 다르다는 점을 이야기 합니다. UBS는 서구 선진국과 동일한 기준을 적용할 때, 중국의 PIR은 4~5 수준이어서 높지 않다고 봅니다.

종합적으로 생각해 보면

경제성장과 도시화에 따른 주택가격의 상승은 어느 정도 자연스러운 현상이지만, 중국 내 과잉 유동성과 특정지역, 고급주택 위주의 상승 등을 고려시에 거품이 끼어있다고 봐야 한다고 생각합니다.

위안화 절상 등 거시 경제 변화에 따라 충격을 줄 수도 있을 것으로 보여집니다만 그 충격이 제한적이지 않을까 생각됩니다.

물론 최악의 경우

위안화 절상 → 과잉 유동성 해소, 경기성장률 하락 → 유가증권, 부동산 등 자산가격 폭락, 실업율 증가 → 부동산 담보대출 부실화 → 은행 부실화

라는 중국경제 붕괴 시나리오도 있습니다만, 사회경제체제 특성상 그 전에 통제될 수 있을 것으로 보는 시각이 훨씬 많습니다.